Kolumne

Ko smije na tržište?

Miloš Grujić
Miloš Grujić

Na nedavno održanom međunarodnom sajmu nekretnina i investicija "Banja Luka Invest Real Estate Expo 2019" bio sam moderator na panelu pod nazivom "Emisija municipalnih obveznica u funkciji rasta i razvoja lokalnih zajednica".

Sajam je bio prilika da se na jednom mjestu sastanu investitori, kupci, predstavnici agencija za nekretnine, banaka, osiguravajućih društva, investicionih fondova i poslovne zajednice. Na panelu koji sam moderirao govorili su: Ljubiša Ćosić, predsjednik Saveza opština i gradova u Republici Srpskoj i načelnik opštine Istočno Novo Sarajevo, Goran Radivojac, redovni profesor na Ekonomskom fakultetu Univerziteta u Banjaluci, Milorad Đurđević, pomoćnik ministra finansija, Bojan Luburić, predsjednik Uprave MF banke, Boris Srdić, investicioni menadžer u Društvu za upravljanje Penzijskim rezervnim fondom Republike Srpske, i Darko Barašin, investicioni savjetnik.

Sjajan uvod u diskusiju ponudio nam je kolega Srdić. On je predstavio model za procjenu finansijskog položaja odnosno za ocjenu finansijskog boniteta opština. Pokazao je da je, na osnovu podataka koji se izvlače iz finansijskih izvještaja, moguće upoređivati pokazatelje između opština i po godinama. S obzirom na to da će model uskoro biti javno dostupan, i opštine i investitori će imati sjajan alat za analizu i obradu podataka.

Prisjetili smo se da je nova era u razvoju finansijskog tržišta i lokalnih zajednica u RS započela 2007. godine usvajanjem Zakona o zaduživanju, dugu i garancijama Srpske, čime je omogućeno da se gradovi i opštine, uz saglasnost Ministarstva finansija, mogu zadužiti emisijom obveznica. Tu mogućnost prva je iskoristila opština Laktaši, koja je prvom emisijom pribavila deset miliona. Njen primjer pratile su i druge lokalne zajednice. Od tada, mnoge lokalne zajednice u Republici Srpskoj šansu za obezbjeđenje kapitala za infrastrukturne projekte i izmirenje starih dugova vide u zaduživanju na Banjalučkoj berzi. Štaviše, grad Gradiška te opštine Srbac, Laktaši i Kostajnica su emitovale obveznice i dva puta.

Ukupani iznos u dosadašnjih 31 emisiju municipalnih obveznica je gotovo 112 miliona konvertibilnih maraka: 2008. godine 17 miliona KM, 2009. 18,28 miliona KM, 2010. 10,94 miliona KM, 2011. 24,8 miliona KM, 2012. 3,67 miliona KM, 2017. 14 miliona KM, 2018. 16,9 miliona KM i ove godine 6,3 miliona KM. Banjaluka, Laktaši, Gradiška su emitovali obveznice još u prošloj deceniji na period manji od deset godina, tako da su već izmirile te obaveze. Od tog iznosa Penzijski rezervni fond je kupio obveznice u iznosu od oko 10 miliona maraka. Pažljivi čitalac je zapazio da postoji praznina od 2012. do 2017. godine. U odnosu na emisije do 2012. godine uveden je novitet - izmirenje obaveza prema imaocima obveznica putem platnog agenta. Izmirenje obaveza vrši se i kroz Centralni registar, te obezbjeđuje mjenicom.

Pregledom prospekata koje opštine objavljuju prije emisije kao osnovni razlozi za emisiju dominiraju prevazilaženje problema finansiranja prenesenih obaveza i finansiranje kapitalnih investicija: "izgradnja mosta", "izgradnja sportsko-rekreativnog centra", "izgradnja i rekonstrukcija putne infrastrukture", "rekonstrukcija ulica", "izgradnja vodovodne mreže" i sl.

Prenoseći iskustva iz procesa emisije obveznica, gospodin Ćosić je uporedio emisiju obveznica sa prethodnim kreditnim zaduženjima koja je realizovala opštine Istočno Novo Sarajevo. Istakao je činjenicu da je na emisiji postignuta kamatna stopa koja je bila niža od inicijalno ponuđene te da je opština prikupila više od predviđenih pet miliona. Od toga 2,75 miliona maraka je iskorišteno za vraćanje dugoročnog zaduženja, a ostatak je investiran u kapitalne projekte.

Generalno, u kontaktu sa predstavnicima jedinica lokalnih vlasti kao najvažnije argumente kod opredjeljenja da li se zadužiti putem emisije obveznica klasičnim bankarskim kreditom konstatovali smo da je veliki potencijal obveznica mogućnost da se ostvari niža kamatna stopa u odnosu na ranija ulaganja. Ova mogućnost nije posljedica boljeg kreditnog rejtinga Republike Srpske, već pada kamatnih stopa u posljednjih nekoliko godina. Naime, do 2012. kamatne stope su bile mnogo veće nego danas jer je stopa EURIBOR-a bila veća. Trenutni ambijent je i povoljan za "prepakivanje" dugova. Štaviše, takvo ponašanje je poželjno jer ukazuje na odgovorno i domaćinsko ponašanje lokalnih vlasti ako se na taj način može osloboditi novac za investicije. Posmatrajući ovaj pad kamatnih stopa nameće se racionalan zaključak da se opštine nikad nisu mogle zadužiti pod boljim uslovima.

Istovremeno, institucionalni investitori su često u situaciji da prosto jedva čekaju emisije opštinskih obveznica. Upravo pomenuta mjenica je učinila ovaj instrument atraktivnijim ulaganjem jer su investitori sigurni da će u slučaju bilo kakvog kašnjenja biti osigurani. Važan momenat prije same emisije obveznica je izrada prospekta. Prospekt je javno dostupan dokument u kojem se potencijalni investitori upoznaju sa "krvnom slikom" emitenta. Emitenti obveznica, kao i kod kreditnog zaduživanja, u prospektu mogu da ostave mogućnost prijevremenog ispunjenja obaveza tj. otkupa prije roka dospijeća. Osim toga, u prospektu prije emisije obveznica može se precizirati da ugovorena kamatna stopa ne podliježe tržišnim kamatama, već da bude fiksna.

Jedan od najvažnijih nusproizvoda emisije opštinskih obveznica je povećanje odgovornosti nosilaca lokalne vlasti, jer se zbog transparentnosti emitovanja pažljivije pristupa razvoju projekta i podliježe većoj kontroli javnosti, čime se  emitent još više otvara javnosti. Osim toga, emisija municipalnih obveznica omogućava i građanima i pravnim licima da kroz tržište kapitala ulažu u razvitak svoje lokalne zajednice. S druge strane, kao nedostaci i opasnosti pribavljanja novca emisijom municipalnih obveznica ističe se da nema značajne trgovine tim obveznicama nakon što se prodaju prvi put, komplikovana i duga procedura pribavljanja novca u poređenju sa bankarskim kreditom te veća neizvjesnost u pogledu pribavljanja dovoljnih sredstava u poređenju sa bankarskim kreditom. Iskustva na svim tržištima kapitala zaista pokazuju da je sekundarno tržište municipalnih obveznica zaista znatno pasivnije i manje likvidno u odnosu na tržište akcija ili tržište državnih obveznica. Čak i na domaćem tržištu iznos sekundarne trgovine jedva da je blizu 12,5 miliona maraka. Zbog te karakteristike, neki investitori, usljed različitih faktora, nerijetko prodaju municipalne obveznice prije roka dospijeća po nižim cijenama od onih koje su bile pri javnoj ponudi. Kao dodatno ograničenje za pojavu sekundarne trgovine je činjenica da ne postoji zainteresovana strana prodajne transakcije, jer su njihovi vlasnici uglavnom zadovoljni novčanim tokovima od obveznica.

Danas banke na računima kod Centralne banke Bosne i Hercegovine drže gotovo dvije milijarde maraka iznad obaveznih rezervi, pri čemu ne ostvaruju prinose po osnovu kamate. Naime, Centralna banka BiH je nedavno dodatno smanjila stopu naknade na višak sredstava iznad obavezne rezerve banaka sa dosadašnjih minus 0,40 odsto na minus 0,50 odsto. Kupovinom državnih, korporativnih ili municipalnih obveznica banke bi ostvarile povoljniju kamatu nego da novac drže kod Centralne banke.

Sve u svemu, emisija municipalnih obveznica je alternativa kreditnom zaduženju. Na ovaj način lokalne vlasti na tržištu kapitala mogu da prikupe novac za izgradnju, modernizaciju ili proširenje puteva, mostova, škola te izgradnju i proširenje sportsko-rekreativnih centara, kapaciteta za proizvodnju, distribuciju ili unapređenje vodosnabdijevanja. Pravo je pitanje jesu li opštine spremne da procjenu svoje kreditne sposobnosti prepuste tržištu i probaju da do novca dođu emisijom obveznica ili će i dalje gledati prema bankama.

(Autor je direktor Društva za upravljanje Penzijskim rezervnim fondom RS)

Izneseni komentari su privatna mišljenja autora i ne odražavaju stavove redakcije Nezavisnih novina.

Najčitanije